Voici le tableau. -2,12% pour le S&P 500. -2,54% pour le Dow Jones Industrial Average. -2,00% pour le Russell 2000. -1,94% pour le Nasdaq. Tout cela le même jour, vendredi 2 février. Ce qui fait de la semaine dernière la pire baisse du S&P 500 depuis janvier 2016. Et tout cela pourquoi?

Parce que les nouvelles sont bonnes. Paradoxalement. Les investisseurs ont pris connaissance, vendredi, d’un degré de solidité inattendu du marché de l’emploi américain, signalant un effet de second tour (progression des prix à la consommation par la hausse des salaires) probable important.

Le paradoxe – chute des indices boursiers après une bonne nouvelle – n’est qu’apparent. Le marché veut une économie forte mais craint que sa vigueur n’incite la Fed à resserrer ses taux d’intérêt plus rapidement que prévu. Au lieu des trois relèvements de taux annoncés, la Fed pourrait passer à quatre, voire cinq, tours de vis, renchérissant ainsi le coût de financement pour les entreprises.

TD Ameritrade: des «temps étranges»

«Quels temps étranges que ceux où nous craignons ce que nous désirons, à savoir des taux d’intérêt plus élevés», commente Joe Kinahan, alias «JJ» pour ses confrères, stratégiste en chef des marchés auprès du courtier en ligne américain TD Ameritrade. «Des taux plus élevés reflètent une économie plus forte, or c’est de cela que le marché avait peur tout au long de la semaine», rumine celui-ci.

Quant à Rich Weiss, CIO et gestionnaire de portefeuille chez American Century Investments (179 milliards d’actifs sous gestion), il paraît désespéré. Il ne voit pas les récents chiffres de l’emploi d’un bon œil.

«Cela signale, potentiellement, la fin de huit ans de marché haussier. (…) La Fed va devoir accélérer la cadence sur les taux, le marché obligataire voyant clairement que la croissance actuelle ne manquera pas de se répercuter sur l’inflation à partir de plusieurs sources», poursuit le gestionnaire de portefeuille. Celui-ci a probablement en tête l’ère Volcker.

Projections de fin des programmes quantitatifs QE du G4, selon BlueBay Asset Management (22 janvier 2018)

Projections de fin des programmes quantitatifs QE du G4

De même que David Riley, associé et directeur de la Stratégie de Crédit chez BlueBay Asset Management. «Il est encore trop tôt pour juger de la politique monétaire de Janet Yellen, dès lors que tout président de la Fed ne doit pas seulement répondre aux événements de son temps mais également aux conséquences des décisions prises par ses prédécesseurs», souligne ce dernier dans une note publiée à la veille de la dernière réunion de la Fed présidée par Janet Yellen.

Dans une note qu’il nous a fait parvenir la semaine dernière, un jour avant l’ultime réunion du Comité de politique monétaire (FOMC) de la Fed présidé par Janet Yellen, David Riley souligne en effet le risque pour le nouveau président de la banque centrale américaine, Jerome Powell, d’avoir à corriger le laxisme monétaire de ses prédécesseurs.

Il s’agit d’un risque, pour l’économie plus que pour les marchés, dès lors que le dernier président de la Fed – Paul Volcker – ayant sérieusement combattu l’inflation a également accentué la montée du chômage. Le tristement célèbre Lundi noir de 1987 coïncide en outre avec la fin du mandat de Paul Volcker.

Petite histoire d’une ivresse monétaire

Alors les investisseurs s’interrogent: que fera Jerome Powell si l’inflation devait sortir de sa bouteille? Se montrera-t-il aussi rigide que Paul Volcker, prêt à en assumer les conséquences ou s’avérera-t-il comme étant une authentique colombe?

BlueBay Asset Management résume les écarts de l’inflation et du chômage par rapport à leur cible pour chaque président de la Fed.

Gouverneurs de la Fed 1970-2018

Sous Arthur Burns (1970-1978), l’inflation s’est écartée (à la hausse) de sa cible théorique à hauteur de quatre points de pourcentage. Elle se situait autour de 6,7% en 1977. À la décharge d’Arthur Burns, réputé rétrospectivement comme partisan immodéré d’une politique monétaire expansionniste, soulignons l’influence directe et lourde du président américain Richard Nixon, forçant le président de l’institut d’émission à maintenir coûte que coûte un accès au crédit aussi facile que possible.

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Dans les minutes de la Fed de novembre 1970, Arthur Burns (ci-contre) justifie sa politique laxiste, estimant que «le pays n’est pas prêt à vivre durablement avec un taux de chômage aux alentours de 6%», ce qui se produirait, selon lui, suite à une hausse des taux. Durant le mandat de son successeur William Miller, le seul président de la Fed à avoir également été Secrétaire au Trésor, l’inflation s’écartera davantage encore de sa cible (près de cinq points de pourcentage).

Pressé de relever les taux d’intérêt par le Secrétaire au Trésor de l’époque, Michael Blumenthal, par le conseiller présidentiel sur l’inflation, Alfred Khan, ainsi que par l’économiste en chef du cabinet de Jimmy Carter, Charles Schultze, le démocrate William Miller, rare président de la Fed issu des milieux d’affaires et non académiques, refuse néanmoins de se plier à ces sollicitations.

Paul avait la peau dure face à ses opposants

Des fuites de la presse sur ces divergences vont alors pousser le président Carter à dissoudre sa propre équipe de conseillers. Lorsque Paul Volcker arrive à la présidence de la Fed en 1979, il hérite d’une inflation qui atteindra un pic de 14,8% en mars 1980, avant de revenir sous la barre des 3% trois ans plus tard, grâce aux relèvements des taux d’intérêt auxquels il osa procéder, contre une opposition aussi massive que fragmentée.

Fermiers, industriels et constructeurs immobiliers, tétanisés par la progression du chômage conséquente à la hausse du coût de financement, en voudront éternellement à Paul Volcker d’avoir relevé les taux des fonds fédéraux à un pic de 20% en juin 1981. Ce qui propulsa les taux réels des obligations américaines à 10 ans à environ 5,5% à la même époque.

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Pourtant, force est de constater que, depuis Paul Volcker (ici à gauche), la Fed n’a jamais plus observé de variance de l’inflation supérieure à un point de pourcentage. Paradoxalement, si Alan Greenspan (1987-2006), considéré comme l’un des responsables monétaires les plus laxistes, n’a pas subi de grande récession, il est, selon David Riley, en partie à blâmer pour la crise financière dont a hérité son successeur Ben Bernanke en 2008.

Toutefois, imaginons que Jerome Powell décide de suivre la voie empruntée par Paul Volcker. Qu’est-ce qui garantit que cela s’accompagnera nécessairement des effets macroéconomiques adverses qui ont accompagné la politique anti-inflation des années 1980? L’économie américaine, aujourd’hui, n’est pas en situation de stagnation.

Notre réalité est très différente de celle des années 1970

Au contraire. Si la Fed se montre capable, comme elle l’a fait jusqu’ici, de communiquer sur ses intentions sans heurter la sensibilité de ceux qui lui prêtent le plus attention, alors celle-ci pourrait accélérer le cycle de resserrement monétaire sans nuire au marché du travail. Le président américain a fait tout le travail.

En effet, les analystes de Morningstar, à l’instar de tant d’autres, écrivent dans une note récente que «la réforme fiscale aux États-Unis et l’augmentation prévue des dépenses fédérales pourraient alimenter une accélération de la croissance, le pays en étant à sa neuvième année de reprise». Valerio Baselli, éditorialiste de l’agence de notation de fonds américaine pour la France et l’Italie, cite Isabelle Mateos y Lago, directrice générale du BlackRock Investment Institut.

Qui écrit  que «ces mesures constituent un changement radical par rapport à la politique budgétaire des États-Unis qui pesait jusqu’ici sur la croissance, et sont de bon augure pour la croissance mondiale généralisée». Selon elle, la Réserve fédérale «peut envisager quatre relèvements de taux cette année au lieu des trois annoncés, et le cycle haussier américain peut se prolonger pendant au moins deux ou trois années supplémentaires».

La relance budgétaire la plus importante depuis près d’une décennie

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Ce qui ne signifie pas que les risques sont inexistants. Paradoxalement, c’est également le président américain Donald Trump qui en est le principal facteur (à tort ou à raison). «La politique commerciale des États-Unis (notamment les discussions avec la Chine ou la menace d’un retrait unilatéral de l’Accord de libre-échange nord-américain ou NAFTA) pourrait infléchir des décennies d’intégration économique et financière à l’échelle mondiale», poursuit Valerio Baselli.

Qui ajoute que «le sentiment de marché peut basculer rapidement puisque les investisseurs peuvent craindre qu’un regain de protectionnisme de la part des États-Unis puisse provoquer un fléchissement du commerce mondial». De plus, quel pourrait être l’impact des flux de fonds sur les prix des actifs risqués? Selon les données de Morningstar, les fonds exposés au marché boursier américain disponibles en Europe ont en effet décollecté en 2017 à hauteur de 4,2 milliards d’euros.

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Enfin, à titre de comparaison et sous un angle strictement boursier, les marchés n’ont peut-être rien à craindre de grave d’une politique qui se montrerait éventuellement plus restrictive que ne le suggérait jusqu’ici les différents scenarii des gestionnaires d’actifs.

Les marchés n’ont en effet perdu que 30% environ entre novembre 1980 et juin 1982, période correspondant aux plus fortes hausses des taux d’intérêt. Entre juin 1982 et la fin du mandat de Paul Volcker, le S&P 500 enregistre un rendement de 140% – Lundi noir de 1987 inclus. Ce chiffre monte à 230% lorsque l’on y exclut le krach précité.

Levy-Sergio Mutemba

Rédigé par Ondines Digitales

Une équipe de journalistes indépendants spécialisés dans la finance et l'investissement, accompagnant les bouleversements structurels des marchés des capitaux et du système bancaire suscités par la montée en puissance des technologies de stockage et de transmission de données décentralisées.

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